“开聊八点半，与开兴每周开聊热点话题”
【今日签】
开兴：大家好，我是金斧子CEO张开兴，《开聊八点半》又与大家见面了，每周聊一个资产配置话题，花几分钟时间学习一个投资小知识。按惯例送大家一句金斧子今日签“人不能两次踏进同一条河流”，这句话来自于哲学家赫拉克利特。他把存在的东西比作一条河，声称人不能两次踏进同一条河。因为当人第二次进入这条河时，是新的水流而不是原来的水流在流淌，其实就是指万事万物都处在运动变化中，没有完全不变的东西。今天的节目，我们就来聊一聊2015年牛市中央行放水与今年9月央行降准放水有何不同?
【话题引出】
珊媛：我们知道，9月19日，美联储又降息了!美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率下调至1.75%-2.00%，这是今年以来的第二次降息，感觉是历史在不断重演，2015年全球央行的降息群殴和2019年的全球央行密集放水，情况究竟是怎样的，开兴能不能为我们介绍一下?
开兴：好的。比方2015年，全球央行密集放水，欧洲央行启动国债回购释放流动性，丹麦、加拿大、土耳其、丹麦、瑞士、印度、秘鲁央行纷纷降息，而短短一年内，央行五次降准、五次降息，让整个市场的融资成本下降。反观2019年，央行三次降准，两次全面降准，最近一次全面降准+定向降准释放资金8000亿，主要新兴经济体如印度、韩国、印尼、南非、土耳其、俄罗斯、马来西亚、菲律宾等都已宣布降息。主要发达国家央行也纷纷开始采取降息措施。澳大利亚、新西兰、瑞士等国央行率先宣布降息。
历史何其相似，毫无疑问，单从资金面来看，从去杠杆到积极财政政策，新一轮的央行放水也将会如同2015年一样利好股市，但“人不能两次踏入同一条河流”，这一轮央行放水与2015年也有显著不同，所以不会像2015年一样，从牛市急剧进入千股跌停的熊市。
珊媛：我们知道2015年的放水带动了2015-2018年的一轮房地产大牛市，也推动了2015年上半年的疯牛行情，那么两轮放水到底有什么不同?2019年的股市和房市究竟往何处去，也是很多投资者朋友关注的。
开兴：首先要搞清楚一个概念，什么叫宽松的货币政策?两层内涵，第一，流通货币规模增加，第二，利率降低。
实际上在过去很长时间，中国货币政策都属于明松实紧，也就是说钱很多，但是实际利率并不低。从08年到17年，中国广义货币M2的总量从40万亿升至167万亿，增幅超过3倍，年均增速高达15.4%，远超同期11.9%的GDP名义增速。
珊媛：是的，事实上这个M2数据还未计入大规模信用扩张的影子银行，从2011年开始，各种银行理财、信托等影子银行大规模发展，而这些货币的大部分并没有被计入银行存款，而是作为银行的其他负债体现在银行的资产负债表中。
开兴：所以，从银行总负债的角度来测算，08年初只有55万亿，而到17年末已经升至250万亿，10年间增幅接近4倍，年均增速超过17%，这或许是中国货币超发的更为真实的写照。曾有人做过相关统计，中国的货币发行量已经超过美国、欧洲货币发行量之和。
与此同时，令人奇怪的是，从利率来看货币并没有表面上那么宽松。例如，从08年到17年，中国银行的平均贷款利率为6.6%，而峰值则高达8%。也就是说2015年的央行放水总体货币环境基调即是明松实紧。
【关注点】
珊媛：那么今年央行已经三次降准放水，最近美联储接连两次降息，可能会引发更多国家和地区央行降息。中国央行刚刚实施了降准的措施，但新近公布的八月份经济数据比较差，不排除四季度进一步采取降息行动的可能性。接下来会是什么情况?
开兴：经过了2017、2018两年的去杠杆之后，无论是从货币的增速还是货币的新增量来观察，今年和过去10年相比中国现在的钱其实没那么多了，但通过降准，而不是降息的大水漫灌，信贷利率、企业融资成本出现了大幅下降，8月新增社会融资1.98万亿元，同比多增376亿，存量社融规模增速10.7%，与上个月持平。但M2只是略有反弹，8月M2同比增长8.2%，较上个月回升0.1个百分点。钱少了但是利率下降，所以是明紧实松。
珊媛：那么明紧实松和明松实紧的货币宽松有什么区别呢?
开兴：货币数量多，明松实紧，有利房价上涨，而低利率时代，明紧实松，则有利于股债双牛。
首先，利率的高低直接影响债市的牛熊，债市与利率走势负相关，18年以来中国的利率大幅下降，从而催生了债券大牛市。
再看股票，造就牛市有三大要素——盈利好也就是基本面，利率低也就是货币面，估值偏低也就是风险偏好上升，其中利率水平对股市估值也有着重要影响，一般会将利率倒数用作股市估值的参考，利率越低则估值越高。从美国过去100年的历史数据来看，其股市估值与利率水平存在明显的反向关系。比如在1970年代美国处于高利率时代，国债利率高达10%，而股市的市盈率一度降至8倍左右，而1980年以后美国利率持续下降，目前的10年期美债利率不到3%，而股市的市盈率高达20倍。
而且，随着全球化的不断深化，我们要关注到外部性因素对中国资本市场的影响越来越大，目前美国长短期国债利率倒挂，经济衰退迹象明显，欧洲方面，特别是英国脱欧和德国发行30年负利率债券来看，欧洲经济也有可能陷入到衰退。相对而言，中国经济的增长相对平稳，我国股市和债市的吸引力大增，加上外汇管理局放开QFII和RQFII投资额度限制，外资将加速流入中国资本市场，中国股市、债市将成为外资避险的天堂。
珊媛：那么，单从央行放水的流动性环境和政策工具来看，2019年此轮央行放水的确相较2015年更容易出现股债双牛，而且是慢牛长牛。但是也有很多朋友会问，那A股牛市长期来看还是需要基本面的改善作为支撑，此次放水是否有这种背景呢?
开兴：这个问题问得好，大家都知道2015年的经济基本面其实是很差的，受资金外流、制造业不振、房地产业下滑、外资撤离等负面因素影响，经济整体滑入了通缩轨道。而2019年受中美贸易战影响，消费增长乏力，央行没有搞大水漫灌，也没有走地产泡沫化的老路，而是压缩无效的融资需求，引导资金流入实体经济、中小企业，并且启动有利民生的基建托底投资，最重要的是减税降费的改革不断深化，激励企业创新，启动高端制造业投资，从根本上为中国下个创新驱动的经济周期提供政策红利，基本面触底回升值得期待!
总结一下，2019年的央行放水与2015年相比，相同点是量化宽松利好风险偏好提升，不同点是，第一，流动性层面，2015年货币政策总体是明松实紧，利好房地产，而2019年货币政策总体是明紧实松，利好股市、债市。第二，基本面层面，从宽货币到宽信用，央行定向调控资金流入民营企业，实体经济，并且减税降费改革进一步深化，助推基本面见底回升，支撑股市慢牛长牛!
珊媛：最后一个问题，我们知道了A股大概率慢牛长牛的走势，那么短期波动，比如最近的回调该如何看待呢?
开兴：影响此轮A股回调的关键因素仍然是经济数据还处在见底阶段，第一，消费，受汽车消费拖累，社会零售总额创17年新低;第二，投资，固定投资增速也还是20年来的历史低位，制造业投资低迷，民间投资也还是在放缓;第三，进出口持续下行。这也符合年初我们和很多机构一致判断的三季度经济见底的预判，属于黎明前的黑暗，都已经见底了，不可能更差了，只能回暖。
更何况，从价值投资的角度来看，如果你是三年期、五年期甚至更长期的资金，这种短期波动是在给你逆向思维上车的机会，最终做时间的朋友才能享受最好的收益。
珊媛：没错，其实这句话也是我们一直在强调的，只有做时间的朋友，才能享受最好的收益。好的，感谢开兴今天的分享，我们下期再会。
